在经济前景堪忧的背景下，背负着巨额不良贷款，又深陷负利率泥潭的意大利银行正在努力改善资产负债表，恢复投资者信心。在英国公投退欧后的第一天，意大利就成为受损最严重的国家之一，部分意大利大银行股价暴跌逾20%。

以意大利国内第三大银行西雅那（Monte Paschi）为代表，危机深重的意大利银行业正越来越受到投资者的担忧。08年金融危机时埋下的隐忧，在英国公投退欧后进一步发酵。本月初，在欧央行要求西雅那银行大幅削减不良债务后，西雅那股价大跌14%，并于次日续跌20%。意大利金融市场监管局7月6日宣布，延长禁止对西雅那银行股票进行卖空操作至未来三个月。

坏账之困

Q1：暴风眼西雅那到底怎么回事？

由于在金融危机前夕进行的收购带来了巨大损失，西雅那银行最近几年一直处于危机之中。高风险的金融衍生品交易损失和坏账越积越多。在2014年10月进行的欧洲银行业健康状况评估中，西雅那银行成为状况最差的银行之一。自2008年金融危机以来，西雅那银行共融资约150亿欧元，但在2011年至2014年期间的亏损也达到这一数额。西雅那银行最后一次融资是在2015年，筹得30亿欧元。（1）

由于坏账问题引发投资者担忧，该行股价在英国公投退欧后，已累计跌逾48%，不断刷新历史新低。2007年7月，西雅那股价曾一度高达93欧元，而如今只有可怜的0.27欧元，缩水99.7%。

Q2：意大利银行体系的最大问题是什么？

存在不良债务问题的意大利银行并不止西雅那一家。意大利银行业规模在欧元区排名第四，但其持有的不良资产规模约为3600亿欧元，占欧元区银行业不良资产总额的约三分之一。该国的不良资产率已经高达17%。目前，意大利银行业有2000亿欧元的贷款无法收回，其中850亿欧元尚未减记。（2）

如果采用Texas Ratio考察意大利银行业，即考察不良资产与贷款（包括拖欠90天以上的贷款）同银行普通股本与贷款损失准备的比值，若该值高于100%，那么形势非常严峻。

欧洲各银行的Texas Ratio，在Texas Ratio超过100%的7家银行中，有三家银行来自意大利，意大利第三大银行西雅那Texas Ratio超过140%，Banco Popolare SC接近140%，Unione di Banche Italiane SpA接近110%。

意大利政府和欧盟/德国的博弈

Q3：意大利政府本来如何打算？

为避免意大利银行陷入困境，英国公投退欧之后，意大利提出推行400亿欧元的银行业救助计划，对意大利银行的债务进行重组，该救助计划或通过发行国债筹资。但此举遭到欧盟与德国的反对，最终被欧盟驳回。

Q4：欧盟为什么不愿意让意大利政府干预？

2014年11月，欧元区银行业单一监管机制正式启动。自此，欧洲央行全面承担欧元区银行业单一监管职能，直接监管欧元区最主要的129家银行，这些银行占欧元区银行业总资产的82％。

2015年，欧洲央行首次采用统一标准对欧元区银行进行监管评估。2016年，欧洲央行进一步优化监管和评估程序，包括引入两次银行业压力测试，一次在欧盟范围展开，由欧洲银行业管理局组织实施；另一次在欧元区展开，由欧洲央行组织实施。（3）

欧盟银行业新规反对成员国用政府资金为坏帐银行埋单(bailout)，在纳税人救助之前，应先由银行的股东和债权人进行救助。换言之，政府的公共资金注入前，受困银行的股东、债权人和部分储户需要首先承担损失，规模为8%。而意大利的400亿欧元救助计划或通过发行国债筹资。欧盟担心，意大利政府干预银行业会有损正在第一次实测阶段的欧盟银行业新规。（4）

7月29日欧洲央行将公布银行压力测试结果，届时多间意大利银行可能无法通过测试，新一轮恐慌也会随之而来。

Q5: 欧盟和德国的表态如何？

德国总理默克尔坚持，应遵照欧盟2014年通过的反对以纳税人款项进行紧急财政援助的规定。

意大利媒体称，意大利政府正希望豁免欧盟的救助规则6个月，在不让投资者被迫遭受损失的前提下对银行实施救助。对于意大利试图利用豁免政策来挽救其衰败银行业的想法，默克尔6月28日在德国下议院发表演讲时称，目前欧盟委员会通过可能性很低。

欧洲稳定基金CEO Klaus Regling表示，尽管市场身处困境，但保护近年来建立的欧洲银行体系规则也十分重要。即使在现行规则之下，意大利仍有很多解决方式。目前，意大利政府正在和欧洲委员会对话，讨论在特定情况中，如何在遵守欧盟协议框架下的前提下采取行动。我很有信心他们会找到一条可行之路。欧央行前任执行干事称，整个银行系统都在承压，若要改变规则，还需评估市场的潜在危机。（5）

Q6: 目前，意大利已经/正打算采取哪些救助计划？

尽管欧盟已经警告意大利遵守相规定，让银行自救，而不是让纳税人买单，但意大利仍有可能在严重的系统性风险之下违反欧盟规定，单方面向该国银行业提供援助。（6）

1）设立银行基金：虽然无法大张旗鼓地动用政府资金，意大利总理伦齐仍决议透过国家下属基金Alante支撑国内银行业，该计划等于无视了欧盟与德国的警告。

今年4月，意大利官员和银行高层建立了一只总值50亿欧元的保障基金Alante，由各银行、保险公司和机构投资者建立。5日外媒消息称，意大利政府正考虑通过买入西雅那银行计划发行的可转换债券为该行提供支持，Alante基金也将向西雅那银行注入至少30亿欧元。（7）

Alante基金将会作为银行的最后买家，协助在私人市场上集资有困难，或是不能售出其坏帐中风险最高部分的银行。该基金可向银行收购不良贷款，解决近年经济衰退产生的银行巨额拨备问题，亦会透过国有基金Cassa Depositi e Prestiti及国家退休基金注资、助银行资产重组。为避免触犯欧盟规条中政府不可提供援助的禁令，该基金由私人基金经理公司Quaestio管理。（8）

2）基于欧盟“特别危机规则”下的流动性支持项目：

尽管并未批准400亿欧元的注资计划，欧盟委员会还是在6月25日通过了意大利政府最高担保额为1500亿欧元的流动性担保计划。这是欧盟基于“特别危机规则下的国家救助”批准的项目。该项目可担保银行发行的债券，独立于政府对国内贷款机构进行资本重组的计划。由国有银行Cassa Depositi e Prestiti (CDP)与财政部承保。（9）

委员会认为意大利政府申请的预算规模合适，并且，只有资不抵债的银行才有资格得到流动性支持，但预期不会有动用这一机制的需要。(WSJ 7/1) 不过，流动性支持并不能真正解决意大利银行缺乏资金减记不良贷款的问题。

3）市场干预手段(e.g.禁止做空)：在宣布禁止做空西雅那银行后，意大利首相Matteo Renzi表示，政府将密切关注本国银行，希望通过市场手段支持这些银行。

从去年秋天开始，意大利政府已采取多项措施改善银行坏账率，包括推动设立不良贷款的交易市场、加速破产流程、指定推动意大利现存400间银行合并的新规。伦齐4月表示，意大利政府正准备通过一系列简化银行破产程序，和减少债务重组时间的措施。（10）

影响外延

Q7：对欧洲银行体系的影响？

法国兴业银行：为了防止意大利银行危机演变成欧洲银行危机，意大利政府应该出手干预，而且越快越好。意大利银行危机或蔓延至欧洲其它国家，（欧盟）应该重新考虑限制国家向银行业提供援助的规则。除非政府能够在危机情况下动用纳税人的钱，否则欧洲银行市场将面临系统性风险。（11）

盛宝银行：一旦意大利银行崩盘，欧洲银行和融资市场将遭“血洗”，市场陷入无序状态，悲观情绪将导致经济增速与物价下滑。另外，由于欧盟政策限制，意大利银行无法获得政府注入的资金救助，一旦储户挤兑，只能坐以待毙。

高盛：意大利银行业的问题需要通过财政政策来解决。

意大利银行是欧洲大陆最关键的断层之一，核心问题是低利率和经济低迷的背景下缺乏权益资本。由于已经尝试过私人方案并遭遇失败，政策干预看来是很有必要的。根据媒体，意大利官员正在和欧盟谈判公共注资的计划，可能搁置保释规定。葡萄牙的银行则已经收到了欧洲稳定机制(ESM)的支持，并作为较差参考被关注。

Q8：意银行陷入困境，金融市场反应如何？

近期，西雅那银行股价重挫，拖累了投资者对意大利银行股甚至欧股的整体信心。欧股落得三连阴，7月6日，欧洲银行板块创下五年来新低。

意大利银行在今年的市场动荡中“伤势”惨重。今年以来，意大利银行股市值缩水一半以上，欧洲银行股平均缩水幅度不足三分之一。有些意大利银行的股价跌去75%左右。

伦齐希望动用流动性支持的主要原因并不是为了制止股价崩盘，而是抑制投资者的恐慌，那种恐慌可能引发银行存款挤兑。（12）

随着意大利银行业危机近日来持续发酵，其国债价格也已经连续两天下跌。在上周达到逾一年低位后，意大利十年期国债收益率日内上涨2个基点至1.27%。上周五收益率一度跌至1.12%，为2015年3月以来最低。

Q9：意大利政治困局如何助燃该国不确定性？

相较于金融体系的不安定因素，意大利国内政局的山雨欲来似乎更令人担忧——总理伦齐和卡梅伦一样，将自己的政治前途和一场国内公投捆绑到了一起。市场人士分析，如果意大利重演英国剧本，对全球市场的杀伤力更大。

意大利10月公投主题并非脱欧，而是针对政治制度改革。伦齐和他所在的中间偏左政党民主党于2014年4月提出政治改革议案，但由于议案未能得到法案立即生效所需的2/3议会投票通过，根据宪法，需要举行公投来决定议案是否成为立法。

如果公投通过改革法案，意大利政治形势会更稳定，伦齐将得以通过立法提高国内经济竞争力。如果公投否决改革法案，伦齐已承诺将辞任，意大利就将重现前总理贝卢斯科尼被迫下台留下的政治乱局。

此事被花旗认为是今年欧洲政坛的最大风险点，杀伤力或超英国退欧公投。彭博援引摩根大通驻伦敦经济学家Marco Protopapa也在近日指出，一旦公投结果为否决政治改革法案，则预示着一个极高政治不确定性新阶段的到来，意大利政坛将失去一个重要的中间派领导人，正在风行的民粹运动也有持续加剧的风险。