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工业开局较弱，投资消费暂稳
——19年1-2月经济数据点评
（海通宏观姜超、于博）
摘 要 3月14日，统计局公布了19年1-2月经济数据，以下是我们的解读： 工业生产开局较弱。首先来看工业生产，1-2月工业增加值同比增速5.3%，较18年12月回落，并创下92年以来新低，即便剔除春节因素后也仅是6.1%。工业生产疲弱，在中微观皆有印证：中观层面，各行业增加值增速涨少跌多，其中，中上游行业是主要拖累，运输设备、通信电子、有色金属等行业增速均大幅下滑；微观层面，各主要工业品产量增速涨跌各半，虽然钢铁、化工回升，汽车降幅收窄，但水泥、电力、煤炭、有色均回落。前期需求持续低迷对工业生产的拖累仍在延续，而春节因素带来的扰动令工业增速雪上加霜。 地产基建支撑投资。其次是内需中的投资，1-2月全国固定资产投资增速6.1%，较18年12月小幅回升。但增速回升很大程度上缘于口径调整，由累计值计算得到的同比增速仅为0.5%。1-2月民间投资增速仅为7.5%，较18年12月明显下滑，意味着投资内生动力不足。从三次产业看，第二产业是投资的主要拖累，其中制造业投资增速下滑至5.9%，装备制造业是主要拖累。第三产业则成为投资的中流砥柱，一方面，新、旧口径下基建投资增速分别为4.3%、2.5%，较18年12月一平一升，指向稳增长继续发力。另一方面，房地产投资小幅上升至11.6%，但作为领先指标的房地产开发资金增速却继续下滑至2.1%，这意味着未来房地产投资增速或面临较大下行压力。 汽车反弹消费暂稳。再来看内需中的消费。1-2月社消零售增速8.2%，限额以上零售增速3.5%，较18年12月一平一升，但均低于18年增速。分品类看，必需消费普遍走弱，食品、服装、日用品增速均现回落，分别降至8.7%、1.8%和15.9%。可选消费涨跌互现，汽车降幅收窄至-2.8%、通讯器材增速回升转正至8.2%，但石油及制品增速继续下滑至2.5%，地产相关的家电、家具、建材增速也都下滑，基本抵消了汽车和通讯器材对消费的拉动。此外，实物商品网上零售增速继续下滑至19.5%，而剔除该部分后社消零售增速回升至6.2%，因而实物商品网上零售占社消零售的比重回落至16.5%。 地产需求再度走弱。最后来看领先指标地产销售。1-2月全国商品房销售面积同比增速-3.6%，其中住宅商品房增速-3.2%，均较18年12月下滑转负。而1-2月全国商品房待售面积同比降幅继续收窄至-10.6%。值得注意的是，1-2月土地购置面积增速在基数不高的背景下，仍大跌转负至-34.1%，新开工面积增速也大幅下滑至6.0%，地产销量、土地购置、新开工增速全线下滑，为未来地产投资蒙上阴影。我们认为，未来全国地产销量增速仍将缓慢筑底，一二线和三四线的分化仍将延续。一方面，35城房贷利率已连续3个月回落，房贷利率下行助于托底地产销量；另一方面，楼市调控整体仍未松动，19年主要省份棚改目标较18年下调20%，意味着三四线地产需求或难见起色。 内生动力亟待提升。从生产端看，3月以来，发电耗煤增速小幅回升，意味着工业生产有望短期企稳，但需求低迷拖累生产的局面短期内或难现改观。而从需求端看，2月新、旧口径下社融增速分别回落至10.1%、9.2%，意味着融资底或已出现，但本轮社融增速大概率呈L型，因而半年后的经济或有望筑底企稳，但难以大幅回升。三大类投资中，地产投资仍处高位，但后续或面临较大下行风险；基建投资仍是短期内投资的主要支撑，但长期或受制于地方债务；制造业投资依然寡淡，但随着更大规模减税降费政策的实施，盈利见底带来的制造业投资回升，才是投资企稳的真正希望！
3月14日，统计局公布了19年1-2月经济数据。我们的解读如下：
1.工业生产开局较弱
工业增速再创新低。19年1-2月工业增加值同比增速5.3%，较18年12月回落，并创下92年以来的新低。剔除春节因素后，1-2月工业增速6.1%，较18年12月略有回升，但仍然低于18年增速。终端需求低迷对工业生产的拖累仍在延续，春节因素带来的扰动令工业增速雪上加霜。
从中观看，各主要行业增加值增速涨少跌多。具体来看：下游行业中，农副食品略升，纺织持平，食品、医药、汽车均降；中游装备加工类行业中，通用设备、专用设备、运输设备、电气机械、通信电子全线回落，其中运输设备、通信电子下滑显著；中游原材料类行业中，化工回升、建材持平，钢铁、有色、橡胶塑料、电力均降，其中有色下滑显著；上游采矿业增速下降。从中观看，虽然中游行业增速整体较高，但由于运输设备、通信电子、有色等行业增速下滑显著，因而也是主要拖累。
从微观看，各主要产品产量增速涨跌互现。1-2月发电量增速较18年12月明显回落，各主要工业产品产量涨跌互现，其中：上游原油加工量回升，煤炭产量下滑转负；中游钢铁、化纤、乙烯上升，有色、水泥回落；下游汽车降幅收窄。因而，从微观看，钢铁、有色贡献较大，而煤炭、乙烯、水泥、汽车是主要拖累。
2.地产基建支撑投资
固定资产投资增速微幅反弹。19年1-2月全国固定资产投资同比增速6.1%，较18年12月微幅反弹，主要缘于口径调整，由累计值计算得到的同比增速仅为0.5%。而1-2月民间投资增速仅为7.5%，较18年12月明显下滑，指向投资内生动力不足。
制造业投资增速明显下滑。从三次产业看，第二产业是投资中的主要拖累，其中制造业投资增速下滑至5.9%，明显低于18年全年增速9.5%。分行业看，纺织、医药、汽车、通用设备、化工增速均明显上升，而电子、电气机械、有色、金属制品、运输设备、农副食品则明显下滑。总的来看，装备制造类行业是主要拖累。
基建投资增速继续回升。第三产业成为投资的中流砥柱。一方面，1-2月基础设施投资增速4.3%、旧口径下的基建投资增速2.5%，较18年12月一平一升，且都高于18年全年增速，指向基建投资继续发力。其中，1-2月电力热力燃气水增速升至-1.4%、交运仓储邮政投资增速升至7.5%，而水利环保市政增速降至-0.4%。
房地产投资小幅上升。另一方面，1-2月房地产投资增速11.6%，较18年12月上升，也高于18年全年增速9.5%。但值得注意的是，房地产开发资金来源增速自18年10月以来持续回落，19年1-2月已降至2.1%。而房地产开发资金来源是房地产投资最重要的领先指标之一，这意味着未来房地产投资增速或面临较大下行压力。
3.汽车反弹消费暂稳
消费增速短期企稳。19年1-2月社消零售增速8.2%，限额以上零售增速3.5%，较18年12月一平一升，但均低于18年增速。
必需消费增速普遍回落。分品类看，1-2月必需消费普遍走弱，其中，食品饮料类、纺织服装类、日用品类零售增速分别降至8.7%、1.8%和15.9%。
可选消费增速涨跌互现。而1-2月可选消费涨跌各半，其中，汽车类零售降幅收窄至-2.8%，汽车对消费的拖累明显减弱，而通讯器材类零售增速也回升转正至8.2%；但石油及制品类零售增速继续下滑至2.5%，地产相关的家电、家具、建材类零售增速分别降至3.3%、0.7%和6.6%，基本抵消了汽车和通讯器材对消费的拉动。
网上零售增速继续下滑，占比小幅回落。1-2月实物商品网上零售同比增速继续回落至19.5%，仍处高位，也远高于社消零售增速。而由于1-2月剔除实物商品网上零售后的社消零售增速为6.2%，较18年有所回升，因此实物商品网上零售占社消零售比重回落至16.5%。
4.地产需求再度走弱
地产销量增速再度下滑转负。19年1-2月全国商品房销售面积同比增速-3.6%，其中住宅商品房销售面积同比增速-3.2%，均较18年12月再度下滑转负。而1-2月全国商品房待售面积同比增速-10.6%，降幅继续收窄。
地产销售仍将缓慢筑底。一方面，35城房贷利率连续3个月回落，托底地产销售；另一方面，楼市调控整体仍未松动，且19年主要省份棚改目标较18年下调20%。综合来看，未来全国地产销量增速仍将缓慢筑底，而一二线和三四线地产销售仍将分化。
土地购置、新开工增速双双下滑。1-2月土地购置面积增速在基数不高的背景下，仍大跌转负至-34.1%，新开工面积增速也大幅下滑至6%，均为未来地产投资蒙上阴影。
5.内生动力亟待提升
需求仍在拖累生产。从生产端看，3月以来，发电耗煤增速小幅回升，意味着工业生产有望短期企稳，但需求低迷拖累生产的局面短期内或仍将延续。
减税增利带动投资。而从需求端看，2月新、旧口径下社融增速分别回落至10.1%、9.2%，意味着融资底或已出现，但本轮社融增速大概率呈L型，因而半年后的经济或有望筑底企稳，但难以大幅回升。三大类投资中，地产销售、购地、开工增速全线下滑，意味着后续地产投资仍面临较大下行风险；基建投资仍是短期内投资的主要支撑，但长期或受制于地方债务；而随着更大规模减税降费政策的实施，盈利见底带来的制造业投资回升，才是投资企稳的真正希望！